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“2014金融街论坛”于10月29日-30日在北京举办。中国证监会市场部副主任王娴出席并演讲。

 

王娴称，新三板建立了市场化的企业发现制度——价格发现。让好企业有好的定价，有好的定价就有低成本的融资，让好的企业脱颖而出，发展壮大。

 

以下为演讲实录：

 

王娴：谢谢刘教授，谢谢会议的主办方，非常荣幸有机会和大家一起探讨一下新三板和中小企业融资的问题。刚才杨晓嘉董事长已经介绍了新三板的实践，那么我可能会重点谈一下第一部分，第二部分主要讲新三板的实践，如何针对中小微企业融资难的问题，做了哪些制度和理念上的新探索，下面就新三板的发展提出政策建议。

 

第一部分讲中小微企业融资难的原因。最近不管是业界，还是理论界还是我们监管部门、政府部门探讨的最多的一个问题就是中小微企业融资难的问题。其实中小微企业融资难不是中国的事，是全世界的事，它是一个世界难题。我个人认为这个问题是不能解决的，只能缓解。中小微企业融资难的原因源自于什么？为什么是世界难题？因为中小微企业有自身的缺陷，治理结构不完善，财务结构不健全，经营稳定性差，对于融资者，不管给它提供债券融资和股权融资的融资者面临较高的风险和较高的交易成本。

 

英国企业也有中小微企业融资难的问题，他们就进行了调查。在这个报告里面提出麦克米伦缺口的问题。麦克米伦缺口就是说对中小微企业来说，融资需求总是大于各类资金提供方可以给他提供的资金供给，供给和需求存在缺口。这就是为什么我们讲中小企业全球面临融资难的问题，因为总存在麦克米伦缺口的存在。

 

前段时间我不断参加各种会议，大家讨论的非常多的就是银行或者是间接金融可以为中小企业融资难提供什么样的帮助？我想今天我们探讨的是中小企业股转系统，它是直接融资的平台。银行融资，间接融资和直接融资在解决中小企业融资难方面，它有什么样的优势，我们如何发挥资本市场在促进中小企业融资中的作用？

 

首先我们看一下银行贷款，银行贷款面临中小企业自身的缺陷和信息不能对称的问题是非常严重的，同时也面临硬向选择，道德风险。这些问题就会导致银行贷款不仅面临成本高，还面临高风险，最重要的是银行贷款收取固定的利息。如果一个中小企业能快速的成长，就像我们中小企业股转系统挂牌公司，如果这样的挂牌公司快速的发展，能给股东提供非常高的收益，银行不能分享快速高速的收益，获得相对低的固定的银行贷款利息的回报。相对来说收益是低的。银行对中小企业提出的融资需求就会实行信贷配给。

 

我提供的供给总是不能满足需求，银行就提供这样的，实行的是信贷配给。你提出的信贷需求，我会根据我一系列的风险控制的要求，我的尽职调查会决定给哪些企业提供他们贷款的需要，所以是配置，不是百分之百满足中小企业的需求。相对间接融资，银行贷款之类，那么直接融资，股权融资会跟银行贷款有什么样的区别？对于直接融资，股权的提供者股东依然面临信息不对称，财务不规范中小企业固有的问题。但是股东面临的激励完全不一样，作为股东可以分享中小企业快速增长带来的收益，但是对股东来讲，我们很多中小企业的发起人也好，创始人也好，尤其在中国这样的股权文化，不是特别发达的国家，创始的企业家有的时候不倾向于用股权融资，觉得用股权资本融资面临股权的稀释，面临一些治理的成本。所以这也会减少我们的直接融资。并不是说直接融资和间接融资谁好谁坏的问题，都面临制约它发展的一些现实的制度或者是各种各样的信息不对称的问题，是他们共同面对的问题。我到市场部核心的工作就是建立多层的市场，目的就是为中小企业提供更好的资本市场服务。

 

大家在PPT上看到一个演示，处于不同阶段的企业融资方式是不同的。我比较了直接融资和间接融资对不同阶段企业提供的金融服务是怎么样满足的。初创期的企业，就是我们讨论的中小企业处于初创期，经营模式还不是很规范，面临信息不对称的问题非常的严重，跟他关系密切的人，通过关系能解决治理的问题，解决信息不对称的人给他提供融资，融资对象非常的狭窄，面临融资困境非常大。

 

随着企业的增长，外部融资者给他提供股权的，比如说VC、天使基金，PE。一般来说企业贷款到企业成长一定阶段才会给企业提供银行贷款。为什么我们要建立多层次的资本市场，主板服务全球的企业。我们的新三板就是服务更早阶段的企业。所以我们想建立多层次的资本市场，服务不同成长阶段的企业，为我们中国的经济增长提供更加好的一个市场环境。

 

我们经常讲，我想用我们非常耳熟能详的“马说”讲讲我们资本市场和未来政府能扮演什么样的角色。先有伯乐才有千里马，千里马常有，伯乐不常有，优秀的中小企业常有，发现千里马的市场机制不健全。我们很多的中小企业不能得到很好的融资的服务，不能得到相关市场的服务，所以往往在很小的时候就夭折了。我们在座的不管是市场主体也好，还是政府部门领导者都要思考这样的问题，我们怎么建立让千里马脱颖而出，万马奔腾的局面。这是需要我们解决的问题，因为我们都面临中小企业融资难的问题。

 

我们作为市场的主体，作为我们监管部门，作为政府也好，怎么样建立一个好的市场环境，怎么样发现更多的千里马，让千里马呈现呢？这是我这么多年一直思考的问题，我想新三板这么多年的实践，在一定程度上给我们探索了一条新的路径。

 

杨晓嘉董事长介绍的是发展的情况，我想从制度的角度，从理论的角度来探讨一下新三板在哪些制度创新，在解决中小企业融资难方面做了一些新的探索。实际上中小企业股转系统的实践，实际上从05年到现在，中小企业股转系统所有制度的设计，我们设计制度的时候，不管到现在为止，我们也做过多次的国际比较研究。像新三板这样的制度，在全球是独一无二的。那么我想讲一下它发展的历程，我们05年就开始跟北京市科技部合作，2013年经国务院批准正式建立了这个系统。

 

新三板制度有什么样的特点呢？因为我们针对的是中小企业面临着非常大的信息不对称的群体的市场，我们应该建立什么样的制度体系适应它？我想我们核心的问题还是要缓解，我们建立适应的环境缓解中小企业，我们作为融资者来讲，市场面临的信息不对称的问题。这就是我们设立的制度，刚才杨晓嘉董事长讲我们不设财务指标，我们中小企业，这是中小企业的特点。

 

中小企业融资难治理不健全，财务不健全，面临非常大的信息不对称的问题。所以我们在新三板实行的挂牌制度非常重要的一点，实行了证券公司的尽职调查。证券公司尽职调查非常重要的作用，实际上帮助企业有一个辅导的过程，就是帮助中小企业建立完善的治理结构，梳理财务管理制度，使财务、信息更透明，治理更健全，降低信息不对称的问题，这个是很重要的，没有这个前提，就没有这个市场未来发展的基础。也建立了适应的融资制度，有各种融资的工具，都能采用，股权、债权的，信息披露是适度的，挂牌的成本也是低的。

 

我刚才提到了伯乐和千里马的关系。我们一直探讨市场和政府，在培育中小企业中，到底扮演什么样的角色？是市场挑选千里马，还是由政府，或者我们某一个全能的人能挑选千里马？因为我们面临着非常严重的信息不对称的问题，政府也好，某一个全能的人也好，都不能发现真正的千里马，所以伯乐是不常有的。我们想讲的新三板在建立一种市场化的企业发现的制度，就是以价格发现。价格发现就是新三板建立了市场化的价格发现的机制，让好企业有好的定价，有好的定价就有低成本的融资，让这样的企业脱颖而出，发展壮大。这样的市场化的机制形成的我称之为的市场化的伯乐。

 

我们的伯乐不是指某一个全能的人或者全能的主体，而是通过市场的发现培育和壮大中小企业。新三板还建立了一套五位一体监管约束的机制。

 

新三板的发展，因为建立了一个适应中小企业直接融资的制度体系，才有了今天的发展，我想下一阶段，我们各方都要齐心协力去营造新三板发展更好的制度环境，同时作为政府也要为中小企业的发展提供更好的支持环境。

 

今年是马年，我们正好在马年快要结束的时候探讨新三板的问题，我想我们只要建立起良好的市场机制，有政府的配合，就会有更多的伯乐发现更多的千里马，形成万马奔腾的局面，谢谢大家。

（来源：新浪财经）

 

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